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Perspectives pour 2019

Au cours des dernières années, la croissance économique mondiale a connu une reprise forte et régulière. Ainsi, la tendance sous-jacente reste aujourd’hui positive. Cependant, les indicateurs économiques pour le premier semestre de cette année n’ont pas répondu aux attentes et, en 2018, la croissance du PIB n’atteindra pas le niveau prévu, établit à environ 4%.

Au cours des dernières années, la croissance économique mondiale a connu une reprise forte et régulière. Ainsi, la tendance sous-jacente reste aujourd’hui positive. Cependant, les indicateurs économiques pour le premier semestre de cette année n’ont pas répondu aux attentes et, en 2018, la croissance du PIB n’atteindra pas le niveau prévu, établit à environ 4%. De nombreux économistes ont baissé leurs prévisions sur la croissance mondiale en raison de l’incertitude politique et de l’évolution du commerce mondial.

Le long cycle de croissance continue touche à sa fin

La croissance de l’économie américaine constitue l’une des plus longues jamais enregistrées et certains secteurs commencent à montrer des signes de surchauffe. Le taux de chômage est tombé à 3,8%, un niveau plus vu depuis le début des années 2000. La dernière fois que le chômage avait été aussi bas, c’était à la fin des années 1960. Le resserrement du marché du travail, la croissance de la consommation des ménages et la hausse des prix à l’importation augmentent encore le risque d’une accélération de l’inflation. Ainsi, les prix à la consommation aux États-Unis sont actuellement en hausse de 2,7%.

Avec l’allégement de la politique fiscale mise en place par le président Trump, les perspectives économiques sont positives. La croissance économique américaine ne devrait changer de direction et entamer une récession modérée qu’en 2020. Au final, le risque de récession a quelque peu augmenté aux États-Unis mais n’est pas alarmant. La croissance continue des bénéfices est un indicateur clé et rien ne laisse à penser qu’elle pourrait se renverser dans l’immédiat.

L’Europe évolue, mais pas nécessairement comme prévu

L’Europe est entre le marteau et l’enclume. En effet, les risques politiques ont à nouveau augmenté avec une force de décélération. Ainsi, les principaux risques concernent la politique intérieure britannique, le Brexit et l’Italie. En Allemagne, le leadership européen est remis en question après l’annonce de la Chancelière Merkel de ne pas renouveler son mandat et, en France, la popularité du Président Macron est en baisse. Les élections européennes de 2019 n’auront probablement aucun impact économique, mais elles reflèteront le sentiment général qui anime l’Europe. Dès lors, le renforcement des vues nationalistes influencera les actions de l’UE dans son ensemble et ralentira les progrès des réformes structurelles.

De son côté, la croissance chinoise devrait ralentir légèrement l’année prochaine. Toutefois, un assouplissement anticipé de la politique budgétaire atténuera les effets de ce ralentissement dans le secteur manufacturier et dans la consommation. De plus, la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine n’entrainera que des perdants. En effet, le modèle traditionnel de relations économiques dans lequel la Chine produit et économise tandis que les États-Unis consomment et s’endettent est en train de s’inverser. À mesure que l’économie chinoise se développe, la consommation chinoise augmente aussi. La question est donc de savoir qui fabriquera les marchandises pour le marché chinois. Ainsi, les tensions commerciales ne devraient pas s’atténuer de si tôt.

Enfin, la crainte sur les conséquences des risques politiques à travers le monde ne fera qu’ajouter à la volatilité des marchés et pourrait conduire à plusieurs «mini-crises». Néanmoins, pour ce qui est des élections, l’année prochaine ne sera pas une année décisive. Des élections anticipées peuvent avoir lieu en Grande-Bretagne en raison du Brexit et de nouvelles élections pourraient également être organisées en Italie où le gouvernement de coalition pourrait être menacé à cause des désaccords avec l’UE. Ces élections pourraient toutefois changer la situation, surtout en Italie où les risques politiques restent en effet très élevés.

Trois scénarios pour 2019

Les facteurs positifs de notre scénario pour 2019 reposent sur la croissance soutenue de l’économie américaine, la croissance des bénéfices des sociétés et les mesures de relance adoptées par la Chine pour lutter contre les effets d’un ralentissement du commerce extérieur. Dans ce scénario positif, l’économie mondiale s’ajustera plus rapidement que prévu aux fluctuations du commerce mondial et la croissance économique se poursuivra. Néanmoins, les pressions inflationnistes augmenteront et les banques centrales ne resserreront pas assez rapidement leurs politiques monétaires.

Selon notre scénario neutre, l’ajustement et la recherche de nouvelles structures commerciales prendront du temps. De plus, les incertitudes politiques entretiendront un sentiment de prudence. La croissance mondiale pourrait légèrement ralentir par rapport au niveau actuel au cours de l’année prochaine.

Cependant, les facteurs négatifs devraient disparaître dans quelques années. La pression inflationniste n’augmentera en effet que plus tardivement.

Suit notre scénario négatif: l’économie mondiale subira des dommages plus durables à mesure que l’investissement s’essouffle, que la confiance des fabricants et des consommateurs se réduit et que les défauts de paiement augmentent. Les banques centrales auront alors une capacité limitée à corriger une telle situation.

La croissance des bénéfices des entreprises ralentit

Un environnement de croissance mondiale plus faible ralentit la croissance des bénéfices des entreprises. Ainsi, au niveau mondial, l’économie doit connaître une croissance d’environ 3% pour pouvoir générer une augmentation des bénéfices. Dès lors, les gains sont particulièrement élevés aux États-Unis. Toutefois, la forte croissance des bénéfices enregistrée aux États-Unis en 2018 déclinera et passera de plus de 20% aujourd’hui à moins de 10%. En Europe, la croissance des bénéfices se situe toujours entre 5% et 10%, les pays nordiques étant légèrement en tête.

Les niveaux de valorisation des marchés actions ne seront pas particulièrement élevés en 2019 compte tenu de la rentabilité attendue. Les chiffres prévisionnels du ratio cours / bénéfice (P / E) ont en fait légèrement diminué aux États-Unis et en Europe.

Par ailleurs, nous continuerons à connaître des difficultés sur les marchés émergents. Un dollar fort, le resserrement de la politique monétaire et les préoccupations commerciales de la Fed affaibliront en effet les monnaies locales et la croissance. De plus, l’activité économique réduite de la Chine aura également un impact négatif. Ainsi, dans certains pays, les taux d’intérêt sont en hausse, ce qui ralentit aussi la croissance. La décélération du cycle de croissance pourrait toutefois n’être que temporaire et de nombreux économistes s’attendent à une nouvelle dynamique de croissance l’année prochaine.

L’augmentation de l’inflation peut engendrer quelques surprises

L’inflation mondiale commence à se faire sentir. Les pays occidentaux ont atteint un taux de chômage non accélérateur d’inflation (le NAIRU), ce qui augmentera les pressions salariales et risquera d’augmenter l’inflation. Aux États-Unis, les anticipations d’inflation ont quelque peu augmenté en 2018. La peur de la hausse des taux d’intérêt constitue un risque majeur, car l’inflation s’accélère et les banques centrales devront alors soit relever les taux d’intérêt, soit réduire les mesures de relance. Une accélération inattendue de l’inflation en 2019 pourrait inquiéter les marchés obligataires car les banques centrales n’ont jusqu’à présent que modérément réduit les mesures de relance monétaire. Toutefois, les prévisions d’inflation à long terme sont restées relativement inchangées.

La Fed conserve ainsi le pied sur le frein. De fait, sa politique monétaire a atteint un niveau neutre. La Fed a constamment resserré sa politique monétaire depuis 2015 et devrait procéder à trois autres relèvements supplémentaires de 0,25 point de pourcentage en 2019. Il y a déjà des signes indiquant que l’économie américaine pourrait se retourner, mais il est encore trop tôt pour prévoir une croissance économique plus faible. Dans l’environnement actuel, la Fed continuera sur cette voie jusqu’à ce que les conditions se détériorent davantage.

De son côté, la fin des programmes de rachat de la BCE constitue un prélude à la normalisation de la politique monétaire dans la zone euro.

Tant que l’inflation reste faible, la BCE n’entend pas accélérer le processus. L’inflation sous-jacente a néanmoins légèrement augmenté. Les prévisions supposent en général que le taux de refinancement sera augmenté vers la fin de l’année et que, par la suite, d’autres relèvements auront lieu à un rythme lent. Les taux d’intérêt du marché monétaire ne devraient dépasser zéro que d’ici 2020. De plus, la liquidité reste toujours abondante dans la zone euro. Le choix du successeur de Mario Draghi comme président de la BCE pourrait néanmoins ajouter une autre perspective aux opérations de la banque centrale.

Value sur le marché des obligations corporate

Les obligations corporate libellées en euros restent toujours stimulées par la politique monétaire de la BCE, la faible fréquence des faillites et la soif de rendement des investisseurs. En outre, l’endettement des entreprises n’a pas augmenté de manière significative en Europe et l’offre de nouvelles obligations a été modérée. Le risque de défaut des obligations européennes High Yield, pondéré en fonction de l’émetteur, est de 1,0%, ce qui est inférieur à la moyenne sur 7 ans (1,7%).

Les primes de risques des obligations Investment Grade et High Yield se situent toutes deux au niveau médian de ces 20 dernières années, ce qui signifie que le risque de crédit a été évalué de manière plutôt neutre. Les obligations corporate libellées en euros sont également protégées par leur duration, qui est en moyenne plus courte de deux ans que les obligations d’État; autrement dit, elles ont un risque de taux d’intérêt moins élevé. Cependant, les risques politiques constituent également un risque important pour les obligations corporate.

Toutefois, le prix des dérivés de crédit des obligations bancaires n’intègre pas actuellement de rupture, ce qui reflète l’amélioration de l’adéquation des fonds propres des banques. Selon nous, les obligations corporate nordiques et les émetteurs notés B offrent le meilleur potentiel de rendement aujourd’hui.

Tomas Hildebrandt 13 novembre
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