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L'automne approche : à quoi peuvent s'attendre les marchés après un été mouvementé à la Maison Blanche ?

Alors que l’été marqué par un véritable chaos politique à Washington touche à sa fin, le programme de réformes des Républicains, autrefois loué par le marché, sera-t-il la prochaine victime de la tourmente qui s’abat sur la colline du Capitole?

Suite à l’élection du président Trump, les actifs risqués s’étaient envolés, portés par les perspectives d’allègement de l’impôt sur les sociétés, de déréglementation et de dépenses de plusieurs milliards de dollars dans les infrastructures. Six semaines après la victoire de Donald Trump, les actions américaines avaient atteint le premier d’une série de sommets, le dollar américain s’était apprécié et les rendements des bons du Trésor avaient progressé. Sur le plan sectoriel, la hausse a surtout profité aux pans du marché les plus susceptibles de bénéficier des réformes, notamment de la déréglementation (banques), de l’augmentation des dépenses dans les infrastructures (secteur manufacturier / construction), des rapatriements de bénéfices (technologie) et de la réduction de l’impôt sur les sociétés (petites capitalisations).

Le «Trump trade» n’a cependant pas fait long feu et la déception des marchés a été accentuée par les signes évidents de désaffection du milieu des affaires à l’égard de Donald Trump. Après avoir été forcé de dissoudre deux conseils économiques composés de dirigeants d’entreprises de premier plan, les spéculations sont allées bon train quant à l’avenir du conseiller économique Gary Cohn à la Maison Blanche.

Considéré comme le dernier rempart pour le programme pro-entreprises de Donald Trump (et également pressenti pour devenir le prochain président de la Réserve fédérale), Gary Cohn conserve son emploi pour l’heure.

Aussi longtemps qu’il reste en poste, nous pensons que le marché va rapidement se détourner des turbulences du mois dernier pour se concentrer sur le programme de l’automne, lui-même truffé de questions politiques explosives.

Vers un automne plus calme?

Compte tenu des relations de plus en plus tendues entre la Maison Blanche et le reste du Parti républicain, il semble peu probable que le programme de Donald Trump ressortira indemne de l’examen par le Congrès. Les négociations sur le plafond de la dette, prévues ce mois, constitueront le premier test d’envergure sur le plan législatif. Après l’échec de la réforme sur la santé et la récente menace de Donald Trump de recourir à l’arrêt de certaines administrations et de services fédéraux s’il n’obtient pas les financements nécessaires pour la construction d’un mur à la frontière avec le Mexique, nous nous attendons à quelques soubresauts du marché avant le 29 septembre, date limite pour l’adoption d’un nouveau plafond de la dette.

A son retour de vacances le 5 septembre, le Congrès devra sans doute faire face aux assauts de la Maison Blanche pour relancer son programme de réformes. Ironiquement, les récentes ventes massives sur les marchés ont eu lieu après une conférence de presse initialement consacrée aux dépenses d’infrastructures et qui s’est soldée par la désormais tristement célèbre polémique provoquée par Donald Trump sur les événements de Charlottesville. Au final, les marchés attendent encore d’en savoir plus sur le programme de développement des infrastructures, tout comme d’ailleurs sur toutes les autres réformes envisagées.

Bien que, en tant qu’investisseurs, nous continuons à faire la part entre les aspects politiques et notre positionnement, nous partageons les inquiétudes quant à la menace réelle que pourrait représenter une détérioration du climat politique à Washington pour la politique économique. Avec la diffusion de cette crainte sur le marché, la confiance des ménages et des entreprises pourrait se détériorer dans les prochains mois. Toutefois, les soubresauts politiques de l’été et la perte évidente de confiance en Donald Trump sont contrebalancés par les fondamentaux de l’économie américaine.

L’économie peut voler de ses propres ailes

Après huit années de croissance, de baisse continue du chômage et d’absence de signes manifestes de récession, il semble clair que les Etats-Unis n’ont besoin ni de réforme fiscale, ni de programme de soutien aux entreprises. L’économie s’en sort relativement bien toute seule: les chiffres du deuxième trimestre ainsi que les indicateurs avancés laissent présager un troisième trimestre tout aussi solide que les précédents. L’activité dans le secteur des services reste robuste et aucun des indicateurs économiques et de marché que nous suivons ne laisse craindre un ralentissement imminent de la croissance.

Sur le plan fiscal, la proposition de Donald Trump de ramener l’impôt sur les sociétés de 35% à 15% seulement a peu de chance d’aboutir à court terme. Malgré l’enthousiasme initial du marché pour cette proposition, une analyse plus approfondie du système fiscal américain montre que pour la plupart des entreprises, l’impôt sur les sociétés est de 26% en moyenne et qu’une éventuelle réforme le ramènerait probablement à 23%. En outre, l’analyse historique révèle que les réductions fiscales sont efficaces surtout lorsqu’elles sont utilisées comme mesures contre-cycliques dans les phases finales du cycle économique.

Concernant la Réserve fédérale (Fed), le compte-rendu de la réunion de juillet témoigne des divisions entre les responsables de la politique monétaire sur les effets potentiels d’un relèvement des taux sur l’inflation. Pour certains membres, le comité de politique monétaire «peut se permettre d’être patient dans les circonstances actuelles avant de relever davantage le taux des fonds fédéraux.»

A moins d’un regain d’inflation, nous pensons que la Fed devra ralentir le rythme des relèvements lorsque les taux d’intérêt atteindront la fourchette des 1,5-2,0%. La règle de Taylor, qui établit un lien entre l’évolution des taux d’intérêt d’une banque centrale, des prix et du marché du travail, suggère que les taux devraient être ramenés autour de 2%.

Selon nous, les responsables budgétaires américains feraient bien de faire preuve de la même prudence que la Fed et de garder des cartouches pour le moment où l’économie en aura besoin.

Après huit années de croissance, les Etats-Unis sont incontestablement dans une phase très avancée du cycle. Toutefois, les signes de surchauffe étant, pour l’heure, limités, nous pensons que l’administration américaine serait bien avisée de s’abstenir de toute intervention et de laisser les forces économiques (plutôt que les forces politiques) décider du moment où des mesures de relance seront nécessaires.

Stéphane Monier 13 septembre
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