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L'Europe peut-elle avoir une politique à la hauteur de son économie ?

Nous positionnons nos portefeuilles pour profiter pleinement de l’actuelle configuration économique en Europe marquée par la poursuite de la reprise dans la zone euro et l’avancée de la monnaie unique. Toutefois, la nouvelle génération de leaders européens peut-elle transformer les gains économiques en réformes politiques ?

L’appréciation de l’euro, reflet de la vigueur de l’économie régionale

L’économie européenne tourne à plein régime et enregistre son meilleur taux de croissance depuis la crise financière[1]. Même les pays qui sont habituellement à la traîne bénéficient de cette impulsion : en Italie, la confiance des entreprises a atteint son plus haut niveau sur dix ans en septembre, et l’agence de notation Standard & Poor’s a replacé le Portugal au rang « investment grade ». Cette vigueur se reflète dans le parcours de l’euro, qui s’envole par rapport aux différentiels de taux d’intérêt : 12% contre le dollar américain depuis le début de l’année, et plus de la moitié de cette appréciation s’est produite après que nous ayons renforcé l’exposition à l’euro dans certains portefeuilles de clients au mois de juin[2]. Récemment, nous avons doublé une partie de ces positions, profitant de ce que nous avons considéré comme une pause temporaire dans la tendance haussière de l’euro à la suite de l’annonce de réformes fiscales très attendues aux États-Unis.

Même maintenant, nous constatons que l’euro ne paraît pas excessivement fort, que ce soit au regard de ses niveaux historiques ou de son taux de change effectif.

Nous n’avons pas non plus trop d’inquiétudes quant à l’effet de cette appréciation sur le commerce ou la politique monétaire. La vigueur de l’euro ne devrait pas entraver les efforts de la Banque centrale européenne (BCE) compte tenu de la faible corrélation qu’entretiennent la monnaie unique et l’inflation. De même, le lien entre l’euro et la contribution du commerce à la croissance semble assez limité, sauf pendant les périodes de surévaluation extrême. Les actions européennes sont en hausse cette année en dépit de l’appréciation de l’euro et les prévisions de bénéfices tiennent désormais largement compte du mouvement haussier de la devise.

Nous pensons que la croissance, la synchronisation renouvelée des politiques monétaires et la dynamique de la balance courante vont continuer de soutenir l’euro.

Et nous maintenons la surpondération des actions européennes par rapport au marché américain en raison de leurs valorisations plus faibles, du stade plus précoce de l’Europe dans le cycle économique et de la solidité de la demande intérieure, qui profite à des secteurs comme les banques, l’industrie, la santé et l’informatique.

Complications sur le plan politique

Pourtant, malgré ces signes de robustesse économique, l’Europe continue de faire face à l’adversité politique ; et c’est le principal risque qui pèse sur nos perspectives. La région est, entre autres, confrontée à la crise des migrants, à l’essor des partis d’extrêmedroite, au Brexit et à l’impasse de l’expansion de l’UE. Les élections législatives allemandes ont encore fourni une illustration de ces problèmes. Certes, Angela Merkel a conservé le pouvoir, mais le parti anti-immigration AfD a connu une percée inquiétante, avec 13% des votes, et la nouvelle coalition comptera probablement parmi ses rangs les libéraux-démocrates, qui sont ouvertement hostiles à la poursuite de l’intégration de la zone euro. La position d’Angela Merkel est affaiblie, ce qui complique l’exercice politique et promet des débats houleux au sujet de la coalition ces prochaines semaines. Dans le même temps, les violents affrontements qui ont éclaté en marge du référendum sur l’indépendance catalane le 1er octobre créent des tensions politiques majeures en Espagne.

Les élections allemandes pourraient notamment avoir des répercussions en Italie. Certains investisseurs redoutent que les libéraux-démocrates qui composeront probablement la nouvelle coalition essaient d’imposer une plus grande rigueur budgétaire en Europe et réduisent les aides aux nations les plus endettées. Ce serait un problème pour l’Italie, où l’importance de la dette publique et des prêts non-performants des banques risquent de créer des difficultés quand la BCE entamera la normalisation de la politique monétaire. D’autres craignent que le vote allemand ne préfigure une vague populiste en Italie, où des élections se tiendront avant mai 2018. Les spreads entre les emprunts d’État à 10 ans de l’Allemagne et de l’Italie se sont écartés ces derniers mois, et ont même gagné encore 2,7 points de base au lendemain des élections allemandes.

La politique à un tournant ?

On peut dire que les avancées politiques en Europe ont été assez limitées ces dix dernières années, notamment à cause de la série de crises qui a secoué la région. Malgré de nombreuses difficultés, cependant, nous voyons aujourd’hui les germes d’un renouveau politique, car la « vieille garde » est remplacée par une nouvelle génération de leaders désireux de rendre le bloc plus flexible et plus réceptif aux inquiétudes des populations. L’un des premiers signes de ce renouveau a été l’ascension spectaculaire de Matteo Renzi en 2014 (même si celle-ci a pris fin). Ces 18 derniers mois, l’outsider Emmanuel Macron, âgé de 39 ans, est parvenu à créer un nouveau parti en France et à accéder à la Présidence. En Autriche, le favori des élections d’octobre au poste de Chancelier est un homme de 31 ans, Sebastian Kurz. Même si ces personnes ont des appartenances politiques distinctes (Macron est un libéral progressiste, Kurz un nationaliste conservateur), tous les deux ont à cœur la défense du projet de l’UE. Tous les deux prônent une Europe forte en matière de politique étrangère, de sécurité et de défense.

Un sommet spécial organisé à Bratislava juste après le vote du Brexit, en juin 2016, a lancé un débat animé au sujet des nouvelles manières de réformer le bloc européen. Ce débat s’est enrichi en septembre avec les discours de deux personnalités : Jean-Claude Juncker, le Président de la Commission européenne, et Emmanuel Macron. Le premier a proposé de fusionner la Présidence du Conseil européen avec celle de la Commission et de créer un ministre des Finances pour l’ensemble de la zone euro. Le second a présenté sa vision radicale d’approfondissement du projet européen lors d’un plaidoyer passionné de presque deux heures à Paris.

Ces deux discours ont soulevé des points très intéressants et complémentaires. Emmanuel Macron a suggéré la création d’une force commune d’intervention, d’une académie de renseignement et d’une police aux frontières dans l’UE, ainsi que la réduction de la taille de la Commission. Ses propositions économiques ont fait écho à l’institution d’un ministre des Finances de la zone euro défendue par Jean-Claude Juncker, appelant également à une refonte de la Politique agricole commune et à l’harmonisation de la fiscalité des entreprises dans la région, en vue notamment de financer un budget européen élargi.

Il est certain que la zone euro gagnerait à plus d’intégration : un budget commun pourrait améliorer la convergence des rendements obligataires et des taux d’intérêt à travers le bloc, et renforcer sa position en cas de choc économique.

Même si personne n’est allé jusqu’à parler d’union budgétaire complète (aucun mot sur la mutualisation des dettes), ces discours soulèvent à nouveau la possibilité de la création d’une obligation commune à la zone euro, un instrument qui aurait peut-être pu écourter la crise bancaire en Europe. Les enjeux les plus importants de ces déclarations ont peut-être été les moins relayés : défense d’une Europe à plusieurs vitesses, facilitation de la circulation des travailleurs d’un marché à l’autre, et moyens permettant de garantir que chaque pays honore ses engagements en matière de réforme structurelle.

Bien sûr, un grand nombre de ces propositions sont appelées à rencontrer une vive opposition. Par le passé, des pays comme la Finlande et les Pays-Bas ont déjà rejeté l’idée d’une intégration budgétaire accrue, et c’est aussi le cas du parti libéral-démocrate allemand. Mais alors qu’elle se montrait plus circonspecte auparavant, c’est Angela Merkel qui a manifesté le plus grand soutien à ces projets de réforme le 28 septembre, faisant l’éloge d’Emmanuel Macron et déclarant qu’il existait « un grand degré de consensus » entre les grands pays d’Europe. Et compte tenu de l’opiniâtreté d’Emmanuel Macron dans la poursuite de la réforme du marché du travail, de la fiscalité et des dépenses budgétaires en France, tâche que ses prédécesseurs avaient jugée bien trop dangereuse, on peut espérer qu’au moins une partie de ses idées sur l’Europe finisse par se concrétiser.

Réformer: maintenant ou jamais

Après avoir passé le gros des dix dernières années à tenter d’éteindre le feu, l’Europe affiche aujourd’hui une économie au mieux de sa forme, ce qui fournit au bloc une occasion unique pour changer. Une nouvelle génération de leaders politiques charismatiques peut aujourd’hui faire comprendre la nécessité des réformes et construire un bloc à plusieurs vitesses, plus réceptif aux demandes des populations et moins sujet à des velléités de sortie, grâce à des mesures axées sur l’offre et visant à doper la compétitivité, la productivité et le commerce. Les discussions autour du budget de l’UE l’année prochaine seront peut-être une occasion en or pour avancer ces propositions. Les leaders doivent rallumer le flambeau, car c’est peut-être l’avenir de l’Europe, et rien de moins, qui se joue aujourd’hui sous nos yeux.

Stéphane Monier 17 octobre
Notes

[1] La croissance de la zone euro au deuxième trimestre s’est établie à 2,2% en glissement annuel selon l’agence officielle de statistiques Eurostat.

[2] Hausse du taux de change euro/dollar entre le 1er janvier et le 3 octobre 2017. Pour plus d’informations sur le renforcement de notre exposition à l’euro, voir l’encadré «Informations clés sur l’allocation d’actifs».

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