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FDJ : les jeux sont faits

La cotation de la FDJ a démarré ce matin et le titre a ouvert en hausse de plus de 20%. Les échanges sur le titre dépassaient les 5% du capital à 10h30. La progression et les volumes n’ont rien de surprenant pour une première journée de cotation mais cela n’enlève en rien la cherté du prix de l’action et le faible rendement associé à cette action qui avoisine la valorisation d’AirFrance-KLM pour sa première journée de cotation.

Concernant le succès de l’offre, celui-ci est indéniable en revanche. Sur les 11Mds€ de demande de titres, seulement 1,6Mds est attribuable aux particuliers et ces derniers ont dû se contenter d’à peine 800M€ pour laisser 56% du capital aux institutionnels. Une proportion qui semble importante alors que l’État Français semblait privilégier l’investissement de tous les français.

Selon Bruno Le Maire, quelques 500 000 français ont participé à l’introduction et malgré la hausse de la part réservée aux particuliers, seulement 2000€ par personne ont été garantis et 10% sur la tranche de 2000 à 5000 euros. Ce point montre quand même que l’État français souhaitait également voir une part importante d’institutionnels prendre part à l’opération.

En revenant sur les détails de l’introduction, nous conservons l’analyse d’une action qui est trop chère et offre un faible rendement, qui est encore plus vrai avec une hausse supérieure à 15% constatée actuellement.

Sur un cours de bourse de 23€, la valorisation atteint 4,39Mds€ et en se référant au dividende qui doit être versé au titre de 2019, le rendement ressort à 2,79% (pour les investisseurs qui souhaiteraient en acquérir maintenant). Par ailleurs l’investisseur devra payer 28 fois le résultat net pour acheter l’action ce qui parait très élevé pour une entreprise qui ne prévoit pas de hausse substantielle de son résultat net dans les années à venir.

Maintenant que la FDJ est cotée, cette dernière devra se plier aux publications de résultats réglementaires, ce qui nous permettra de constater lors de la publication des résultats annuels de l’atteinte des objectifs de résultats annoncés.

Nous surveillerons également toutes modifications dans les anticipations du groupe par rapport au document d’introduction. Par ailleurs, nous devrions connaître le détail des modalités de paiement des 380M€ à l’État dans le cadre de la situation de monopole, ainsi que l’impact précis sur les états financiers du groupe.

Sur le moyen terme nous conservons une analyse plutôt négative au niveau de la rentabilité mais nous surveillerons avec attention l’évolution de la stratégie du groupe, notamment sur le volet de la croissance.

Nous regarderons le développement à l’international, qui pourrait être compliqué dans l’Union européenne du fait d’un marché non harmonisé et national sur lequel les différents pays pourraient être amenés à suivre l’exemple français et conserver un marché monopolistique au niveau national. Cela rendrait difficile l’expansion de la FDJ en Europe.

La croissance sur le marché national sera également surveillée avec notamment la concurrence dans les paris sportif en ligne, qui nous semble être le marché avec le meilleur potentiel de croissance pour la FDJ.

La dématérialisation des jeux est également un point important alors que la FDJ investi massivement dans les points de vente, pour permettre aux joueurs de jouer de façon dématérialisée. Selon nous il serait plus profitable d’investir davantage dans les jeux en ligne hors points de vente qui représentent le coût le plus important pour la FDJ. En effet les commissions revenant aux distributeurs dépassent les 700M€, à comparer à un chiffre d’affaires de 1,8Mds d’euros.

Sur le long terme, les taxes de l’État Français pourraient également être un risque. En effet celles-ci représentent 2 fois le chiffre d’affaires de la FDJ et une infime variation de ces taxes pourrait impacter fortement le résultat net.

L’État se félicite du succès de l’opération qui lui rapporte près de 2,3Mds d’euros. Il conservera les taxes d’environ 3,5Mds€ chaque année et le versement de 20% des dividendes du groupe. Pour le particulier, la première journée de cotation a permis à ceux qui le souhaitaient de sortir avec une plus-value de 20%, pour les autres qui attendent l’attribution de l’action gratuite dans 18 mois, le risque sur la valorisation pourrait réduire le bénéfice de cette dernière.

Vincent Boy 21 novembre
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