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Dette émergente : les préjugés ont la vie dure

Depuis l’été 2016, la situation s’est inversée. La conjoncture a retrouvé des couleurs. Le différentiel de croissance entre les pays émergents et les pays développés s’accroît à nouveau en faveur des pays émergents. Le risque lié aux incertitudes de l’économie chinoise s’est considérablement estompé.

Souvent perçues comme trop risquées, les obligations corporate émergentes en devises externes (hard currency) offrent pourtant des profils attractifs et un couple rendement-risque très compétitif. Avec l’amélioration des fondamentaux économiques, les flux d’investissement devraient continuer de croître sur cette classe d’actifs.

Les marchés émergents ont regagné en attractivité au cours des derniers mois. Pourtant, de nombreux investisseurs continuent de percevoir la dette émergente comme une classe d’actifs hautement risquée. Ils n’ont pas pris le temps de percevoir les mutations à l’œuvre sur cette zone géographique. Savent-ils que près de 65% de la dette corporate émergente libellée en USD (la devise de référence sur ce marché) appartient à la catégorie «investment-grade» (IG)?

Par ailleurs, la volatilité des obligations corporate émergentes en USD notées IG est inférieure à celle des obligations équivalentes disponibles sur le marché américain. Ainsi, les ratios de Sharpe (mesure de la prime de risque d’un placement) observés sur les obligations corporate émergentes IG dépassent ceux des obligations américaines IG. Les investisseurs en quête de placements obligataires corporate IG ne doivent donc pas raisonner en termes géographiques, en excluant d’emblée la zone émergente, mais devraient davantage se concentrer sur la notation de l’émetteur. Un émetteur émergent noté BBB n’est pas plus «risqué» qu’un émetteur BBB américain ou européen si l’on se réfère au taux de défaut.

Les compagnies d’assurance ont déjà fait une partie du chemin, portées par le nouveau cadre réglementaire de Solvency 2. En effet, le régulateur n’impose pas une contrainte d’investissement selon l’origine géographique de la société émettrice. Un titre BBB allemand ou brésilien est soumis aux mêmes règles de calculs prudentiels. Ce raisonnement pertinent permet de percevoir le risque de manière globale.

Le différentiel de croissance redevient favorable aux émergents

La conjoncture des pays émergents s’est considérablement améliorée depuis l’an dernier. En 2014 et 2015, les fondamentaux de ces marchés étaient mal orientés. Le ralentissement économique – lié en partie à la chute du prix des matières premières –, la baisse des devises émergentes par rapport au dollar, et une augmentation des taux d’intérêt locaux rendaient la zone émergente peu attractive pour les investisseurs.

Depuis l’été 2016, la situation s’est inversée. La conjoncture a retrouvé des couleurs. Le différentiel de croissance entre les pays émergents et les pays développés s’accroît à nouveau en faveur des pays émergents. Le risque lié aux incertitudes de l’économie chinoise s’est considérablement estompé. Avec l’affaiblissement du dollar, les devises émergentes repartent à la hausse mais le phénomène n’est pas généralisé. L’appréciation de l’euro profite notamment aux monnaies émergentes des pays d’Europe centrale et orientale, qui évoluent à l’ombre de la devise européenne. De même, le peso mexicain, qui avait beaucoup reculé à la suite de l’élection de Donald Trump en novembre 2016, se raffermit peu à peu.

En conclusion, l’amélioration des fondamentaux dans les pays émergents devrait se poursuivre et entraîner de nouveaux flux vers les fonds dédiés à ces marchés.

L’année 2017 est déjà marquée par un retour significatif des flux d’investissement. Il existe des opportunités à saisir, notamment sur les obligations émergentes libellées en USD permettant de se positionner sur la courbe des taux américains, car il y a une meilleure visibilité sur la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine. Même en incluant le coût de la couverture de change, les rendements de telles obligations ressortent à un niveau supérieur à celui d’un placement sur la courbe euro.

Denis Girault 9 octobre
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