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De bonne nouvelles sont toujours possibles

Le mois dernier, les marchés nous ont rappelé que les arbres ne montent pas jusqu’au ciel. Les actions américaines, qui ont largement surperformé en 2018, ont enregistré début octobre leur plus longue période de baisse depuis le commencement de la présidence de Donald Trump. L’instabilité des marchés émergents se propageant également aux actions européennes, le marché aurait-il envoyé un message quant à l’issue du conflit commercial?

Au début du quatrième trimestre, les actions américaines ont connu leur plus longue période de repli depuis le début de la présidence de Donald Trump. Les actions européennes, quant à elles, ont atteint un plus bas en deux ans. Alors qu’elles continuaient à s’inscrire en repli, les actions des marchés émergents ont en réalité surperformé, tandis que les valeurs technologiques américaines sont, pour une fois, restées à la traîne.

Le marché nous aurait-il donc signalé que nous sommes confrontés à la double peine des droits de douane et d’une augmentation des tensions inflationnistes aux États-Unis, qui pourraient conduire la Fed à relever les taux non pas pour accompagner une amélioration de la croissance économique mais pour brider l’inflation? Le marché a-t-il décidé? Pas si vite. Certes, les tensions commerciales restent vives mais les négociations ne sont pas en phase de rupture puisqu’elles n’ont pas encore été entamées.

Les nouveaux droits de douane imposés des deux côtés restent limités et l’impact potentiellement le plus négatif prévu pour la Chine ne devrait pas dépasser 0,5% à 1% du PIB, selon les estimations. Même si cela aura bien sûr un impact, nous sommes d’avis que celui-ci peut être compensé par des mesures de relance nationales.

Il est fort probable que dans le cas des actions internationales, les investisseurs aient réalisé que la conjoncture actuelle, qui est défavorable aux marchés actions en dehors des États-Unis – durcissement de ton de la Fed, hostilités commerciales et inquiétudes géopolitiques prolongées – n’est en réalité pas non plus si formidable que cela pour les actions américaines.

La prime de risque de ces dernières se situant à un plus bas historique par rapport à l’ensemble des principaux marchés actions, on comprend non seulement la vague de ventes, mais aussi pourquoi certains titres «growth» (valeurs technologiques) des États-Unis en ont fait les frais.

Le président Donald Trump tient la clé du conflit commercial

La faiblesse va-t-elle se poursuivre et les actions américaines entrer dans un mouvement baissier entraînant d’autres marchés dans leur sillage? Nous pensons que non. Le président Donald Trump demeure le gardien suprême des marchés et la clé du conflit commercial est entre ses mains. La faiblesse du marché pourrait conduire à des engagements en faveur de davantage de relance ou, peut-être, à un ton plus conciliant vis-à-vis de la Chine, associés aux critiques peu subtiles de Jerome Powell.

Alors que le fléchissement des marchés a attiré beaucoup d’attention, il est intéressant de constater que les actions de style «value» ont surperformé leurs homologues de style «growth», à partir du troisième trimestre dans l’ensemble des principaux marchés actions, à l’exception des États-Unis. Serait-ce ainsi le début de la remontée tant attendue des titres «value» par rapport aux titres «growth»? Il y a des arguments aussi bien en faveur d’une réponse positive que négative. D’un côté, le style «growth» surperforme en fin de cycle de marché haussier – là où se situent actuellement les actions américaines. D’un autre côté, la décote des titres «value» par rapport aux titres «growth» est mondialement à son plus haut niveau depuis 2000.

Plus important encore, les titres «value» font l’objet de prévisions de BPA plus favorables que pour leurs homologues «growth» depuis un certain temps en Europe. Ceci est également devenu vrai aux États-Unis plus récemment. La réponse se trouvera dans les fondamentaux.

Si les conflits commerciaux continuent de s’intensifier et les bénéfices sont touchés, cela ne sera pas de bon augure pour une remontée des titres sous-valorisés, les titres «value» n’ayant pas la faveur des marchés baissiers.

Gare au pessimisme excessif

En ce qui concerne notre cadre d’analyse basé sur cinq facteurs - qui suit les évolutions en termes de macroéconomie, de bénéfices, de valorisations, d’analyses techniques et de sentiment - les fondamentaux n’ont pas véritablement changé pour les marchés développés. Pour ce qui est des marchés émergents, nous avons revu à la baisse le facteur macroéconomique de positif à neutre. Cette décision est motivée, entre autres, par des tensions commerciales qui s’éternisent et des risques géopolitiques, tels que les élections brésiliennes et d’éventuelles nouvelles sanctions contre la Russie.

Même si cela n’est pas encore assez significatif pour justifier une révision à la baisse du facteur bénéfices dans l’ensemble des marchés émergents et développés, certaines révisions à la baisse ont eu lieu au troisième trimestre sur les marchés émergents et, plus récemment, en Europe et au Japon. Dans de nombreux cas, celles-ci ont été provoquées par des inquiétudes liées à la guerre commerciale. S’il est encore trop tôt pour savoir si cela va continuer, la réponse dépend en partie de la durée de la guerre commerciale et de l’éventail des produits qui seront affectés.

Les États-Unis restent le moteur de la croissance des bénéfices. Mais les perspectives pour 2019 sont plus incertaines, en raison de bases de comparaison défavorables liées aux baisses d’impôt et aux mesures de relance budgétaire. L’orientation des prévisions de bénéfices et du moral des investisseurs n’est pas très favorable dans la plupart des marchés. Cependant, la croissance reste robuste, les valorisations sont attractives et les attentes faibles. C’est pourquoi nous mettons en garde contre un pessimisme excessif à l’égard des actions émergentes, européennes et japonaises. En effet, une grande partie du risque baissier a été prise en compte dans les cours et de bonnes surprises sont possibles.

La surperformance convaincante des actions et de la devise mexicaines le prouve, le peso ayant enregistré la plus forte hausse face au dollar. Ce n’est pas que la situation soit excellente au Mexique, elle est juste meilleure que prévu.

Face à l’instabilité du marché américain, il se pourrait même que le président Donald Trump décide d’entamer les négociations avec son vieil ami, le président Xi.

Fabiana Fedeli 12 novembre
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